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Strabag kommt der Katalystor abhanden, dafür baut sich bei Kapsch TrafficCom signifikantes Potenzial auf.
Daniel Lion zu Kapsch TrafficCom
Die vorgelegten Zahlen für das 2Q17/18 entsprachen im Grossen und Ganzen den Erwartungen. Der Umsatz legte 15% J/J zu, profitabilitätsseitig machte sich die schwächere Marge aus der Verlängerung des Tschechischen Mautvertrags sowie Währungsschwankungen bemerkbar. Letztere könnten im Jahresverlauf dafür ausschlaggebend sein, dass das angepeilte Jahresziel – ein EBIT auf Vorjahresniveau – nicht erreicht wird. Die EBIT Marge erreichte 7,7%. KTC konnte in den vergangenen Wochen zwei gewichtige Aufträge an Land ziehen – einerseits ein Verkehrssicherheitssystem in Sambia mit einer Laufzeit von 17 Jahren und die Implementierung eines satellitenbasierten Mautsystems in Bulgarien. In Bulgarien wurde die Ausschreibung gewonnen, der Auftrag ist allerdings noch nicht unterzeichnet (soll in den kommenden Wochen passieren).
Ausblick. Das Geschäftspotenzial, bestehend aus laufenden und zu erwartenden Ausschreibungen, schaut attraktiv aus. Landesweite Mautausschreibungen laufen derzeit in Deutschland (3), Tschechien und Polen. In Nordamerika stehen in den kommenden 24 Monaten Ausschreibungen mit einem Gesamtvolumen im USD 2,2Mrd. an. Auch Afrika und Asien bieten Wachstumsperspektiven für KTC. In Tschechien und Polen besteht für KTC das Risiko, das ein signifikantes Geschäftsvolumen wegfällt, sollte KTC nicht als Sieger der jeweiligen NeuAusschreibung des Mautbetriebs hervorgehen. Der Umsatz soll heuer und in den kommenden Jahren jeweils um zumindest 10% wachsen. Ein interessantes Potenzial bietet die Einführung eines Europäischen Mautdienstleisters (EETS). Wann dieser Dienst starten soll ist aktuell noch nicht genau abzusehen, könnte aber signifikantes Geschäftspotenzial für KTC bedeuten.
Daniel Lion zu Porr
Der Auftragseingang (+28% J/J) und die Entwicklung der Bauleistung (+20% J/J) bzw. des Umsatzes (+21% J/J) waren die Lichtblicke im Geschäftsverlauf nach 9 Monaten. Somit steht PORR bei einem Rekordauftragsstand von EUR 5,8 Mrd. (+12% J/J). Der Anstieg des Geschäftsvolumens, der sowohl durch Akquisitionen als auch organisches Wachstum getrieben wird, führt allerdings zu einer geringeren Profitabilität. Als Gründe sind Kostenüberschreitungen in Deutschland, niedrige Profitabilitätsniveaus der übernommenen Gesellschaften und erhöhte Kosten für alternative Logistikwege im Zusammenhang mit dem Embargo in Katar und den dort laufenden Projekten zu nennen.
Ausblick. Nach dem starken Wachstum der vergangenen Jahre ist PORR aktuell damit beschäftigt die heurigen Akquisitionen in Deutschland und Österreich, Kostenüberschreitungen in Deutschland und die Schwierigkeiten, die sich aus dem Embargo gegen Katar ergeben haben, zu verdauen. Zusätzlich bleibt der Fokus darauf ausgerichtet, die Marktpräsenz in Deutschland weiter auszubauen, auch mit dem Ziel, die Profitabilität in Richtung 2% Vorsteuermarge anzuheben. Für heuer erwarten wir für Deutschland eine Vorsteuermarge im leicht negativen Bereich, bei einem Umsatzanteil von ca. 25%. Das Embargo gegen Katar könnte sich trotz der Kosten und den Aufwand für die Verlagerung der Logistik ins Land als vorteilhaft für PORR erweisen. Während die Zusatzkosten wohl zumindest zum Teil vom Auftraggeber übernommen werden, eröffnet die dem Land entgegengebrachte Loyalität und rasche Lösungsfindung, um die derzeitigen Bauprojekte rechtzeitig fertigzustellen, weiteres Geschäftspotenzial. In Summe befindet sich PORR aktuell in einer Übergangsphase, die aus unserer Sicht noch einige Quartale dauern wird. Das ausgegebene Ziel, eine Vorsteuermarge von 3% im Jahr 2019 oder 2020 zu erreichen, sehen wir als weiterhin sehr ambitioniert. Daher bestätigen wir unser Kursziel von EUR 27,5 und unsere Halten Empfehlung.
Daniel Lion zu Strabag
Das Auftragsbuch bleibt im abgelaufenen Quartal auf hohem Niveau und steht bei EUR 16,0 Mrd. (+7% J/J, -2% Q/Q), die grössten Zuwächse kommen von neuen Aufträgen in Deutschland, Österreich, Polen, und Ungarn. Die Bauleistung legte nach 9M17 um 9% auf EUR 10,4 Mrd. zu, angetrieben vom deutschen Verkehrswegebau. Die bereinigte EBIT Marge verbesserte sich geringfügig auf 1,8% von 1,6% J/J. Der Vorstand hebt auf Basis der dargelegten Entwicklung den Ausblick für das GJ17 an und erwartet einen Anstieg der Bauleistung auf nunmehr zumindest EUR 14,5 Mrd. (von EUR 14 Mrd.) und einer EBIT-Marge von mind. 3% (bestätigt).
Ausblick. Die 9M-Zahlen zeigen einen, wie erwartet, positiven Geschäftsverlauf. Ein Blick auf laufende und Anstehende Investitionsprogramme einzelner Europäischer Länder zeichnet auch für die Folgejahre eine positive Entwicklungsmöglichkeit. Deutschland, Skandinavien und nun auch CEE tragen verstärkt zum Wachstum bei. Um den Verkauf der Anteile zweier Syndikatsmitglieder ist es allerdings ruhiger geworden und wir sehen die Chancen schwinden, dass der Streubesitz in absehbarer Zukunft erhöht wird. Ein steigender Streubesitz wäre kurzfristig der stärkste Katalysator für den Aktienkurs. Einige Investoren verlieren allerdings langsam die Geduld, nehmen lieber Gewinne mit, wodurch der Aktienkurs in den vergangenen Wochen etwas unter Druck gekommen ist. Fundamental gerechtfertigt ist dieser Verlauf unseres Erachtens nicht.
Thomas Unger zu Vienna Insurance Group
Die Vienna Insurance Group (VIG) veröffentlichte am Mittwoch ihr Q3- Ergebnis. Mit einem Vorsteuergewinn von EUR 111 Mio. im Q3/17 konnten unsere Erwartungen erfüllt und das Niveau der beiden Vorquartale (Q1, Q2) stabil gehalten werden. Insgesamt erhöhte sich der Vorsteuergewinn in Q1- Q3/17 um 9,9% gegenüber der Vergleichsperiode im Vorjahr, während das Konzernergebnis im selben Zeitraum um 2,2% sank (auf EUR 215 Mio. bzw. EUR 2,15 je Aktie). Der Grund für die unterschiedliche Entwicklung sind die nun wieder vollkonsolidierten gemeinnützigen Wohnbaugesellschaften, deren Beiträge beim Nettogewinn grösstenteils wieder abgezogen werden. Das Prämienwachstum gewann im Q3 an Dynamik, die verrechneten Prämien stiegen um 7,2%, während das Plus der ersten drei Quartale bei 2,7% lag. Der Hauptgrund für den schnelleren Anstieg war ein Zuwachs bei den Einmalerlägen in der Lebensversicherung, die in den Quartalen und Jahren davor von der VIG rasant reduziert wurden. Ohne Berücksichtigung dieser Einmalerläge liegt das Prämienwachstum der ersten drei Quartale bei sehr soliden 5,6%. Die Combined Ratio (Schaden-Kosten-Quote) in der Schaden- und Unfallversicherung blieb trotz deutlich erhöhter Unwetterschäden im Q3/17 gegenüber dem Vorjahr unverändert bei 98%.
Ausblick. Für das vierte Quartal erwartet die VIG trotz der Einflüsse der Naturkatastrophen eine weiter positive Entwicklung, ähnlich dem bisherigen Verlauf für 2017. Das Sturmtief „Herwart“ soll Schäden in einer Grössenordnung von EUR 40 bis 45 Mio. (brutto) verursacht haben. Für das GJ 2017 erwartet die VIG somit eine deutliche Steigerung des Ergebnisses aus dem Vorjahr. Die Dividende (je Aktie) soll der Gewinnsteigerung folgen. Das Management verfolgt weiterhin eine Wachstumsstrategie in Zentral- und Osteuropa, Zukäufe in der Region sind geplant. Wir bleiben bei unserer Akkumulieren-Empfehlung.
Michael Marschallinger zu Mayr-Melnhof
Wir haben in dieser Woche unser Kursziel für Mayr-Melnhof auf EUR 130 von EUR 124 erhöht, gleichzeitig aber die Empfehlung von Akkumulieren auf Halten herabgestuft. Das höhere Kursziel ist vorwiegend auf unsere angepassten Schätzungen und den neuen Zeithorizont zurückzuführen. In der Kartondivision gelang es im 3. Quartal, den starken Preisanstieg beim strategischen Rohstoff Altpapier sukzessive zu kompensieren (EBIT +27,5% im Vergleich zum Vorjahresquartal). Das gute 3. Quartal konnte das durch die gestiegenen Rohstoffpreise beeinflusste 1. Halbjahr nicht ganz wettmachen, damit verzeichneten die ersten neun Monate 2017 einen leichten Rückgang beim Konzern-EBIT von 0,8% auf EUR 158,2 Mio. Wir haben daher unsere EBIT-Schätzung für das GJ 2017 leicht um 1,3% nach unten revidiert (auf EUR 213,8 Mio.). Bei den Preisen für Altpapier ist seit Mitte Oktober jedoch eine Erholung am Markt sichtbar, wir haben daher unsere EBIT Schätzungen für die folgenden Jahre 2018 und 2019 leicht nach oben revidiert. Ausserdem glauben wir, dass sich die EBIT Margen in der Division Packaging, gestützt von einem verbesserten Produktmix, weiterhin um die 10%-Grenze bzw. leicht darüber bewegen werden.
Ausblick. Eine deutliche Verbesserung gegenüber den ersten beiden Quartalen war im dritten Quartal 2017 schon spürbar. Wir glauben, dass sich dieser Trend auch in den folgenden Quartalen fortsetzen wird. Gestützt von den Produktivitätssteigerungsmassnahmen, Produktoptimierungen, sowie der Weitergabe der erhöhten Altpapierpreise sollte das Unternehmen langfristig auf dem Wachstumskurs bleiben. Ziel für 2017 bleibt es, bestmöglich an das Ergebnis von 2016 anzuschliessen. Der Aktie fehlt derzeit ein Treiber (z.B. Akquisitionen) um den aktuell hohen Kurs weiter anzukurbeln. Das Unternehmen ist laufend auf der Suche nach Übernahmekandidaten, jedoch seien die Vorstellungen der Verkäufer hinsichtlich des Kaufpreises überzogen. Wir sehen daher aktuell nur eine Halten-Empfehlung.
Die vorgelegten Zahlen für das 2Q17/18 entsprachen im Grossen und Ganzen den Erwartungen. Der Umsatz legte 15% J/J zu, profitabilitätsseitig machte sich die schwächere Marge aus der Verlängerung des Tschechischen Mautvertrags sowie Währungsschwankungen bemerkbar. Letztere könnten im Jahresverlauf dafür ausschlaggebend sein, dass das angepeilte Jahresziel – ein EBIT auf Vorjahresniveau – nicht erreicht wird. Die EBIT Marge erreichte 7,7%. KTC konnte in den vergangenen Wochen zwei gewichtige Aufträge an Land ziehen – einerseits ein Verkehrssicherheitssystem in Sambia mit einer Laufzeit von 17 Jahren und die Implementierung eines satellitenbasierten Mautsystems in Bulgarien. In Bulgarien wurde die Ausschreibung gewonnen, der Auftrag ist allerdings noch nicht unterzeichnet (soll in den kommenden Wochen passieren).
Ausblick. Das Geschäftspotenzial, bestehend aus laufenden und zu erwartenden Ausschreibungen, schaut attraktiv aus. Landesweite Mautausschreibungen laufen derzeit in Deutschland (3), Tschechien und Polen. In Nordamerika stehen in den kommenden 24 Monaten Ausschreibungen mit einem Gesamtvolumen im USD 2,2Mrd. an. Auch Afrika und Asien bieten Wachstumsperspektiven für KTC. In Tschechien und Polen besteht für KTC das Risiko, das ein signifikantes Geschäftsvolumen wegfällt, sollte KTC nicht als Sieger der jeweiligen NeuAusschreibung des Mautbetriebs hervorgehen. Der Umsatz soll heuer und in den kommenden Jahren jeweils um zumindest 10% wachsen. Ein interessantes Potenzial bietet die Einführung eines Europäischen Mautdienstleisters (EETS). Wann dieser Dienst starten soll ist aktuell noch nicht genau abzusehen, könnte aber signifikantes Geschäftspotenzial für KTC bedeuten.
Daniel Lion zu Porr
Der Auftragseingang (+28% J/J) und die Entwicklung der Bauleistung (+20% J/J) bzw. des Umsatzes (+21% J/J) waren die Lichtblicke im Geschäftsverlauf nach 9 Monaten. Somit steht PORR bei einem Rekordauftragsstand von EUR 5,8 Mrd. (+12% J/J). Der Anstieg des Geschäftsvolumens, der sowohl durch Akquisitionen als auch organisches Wachstum getrieben wird, führt allerdings zu einer geringeren Profitabilität. Als Gründe sind Kostenüberschreitungen in Deutschland, niedrige Profitabilitätsniveaus der übernommenen Gesellschaften und erhöhte Kosten für alternative Logistikwege im Zusammenhang mit dem Embargo in Katar und den dort laufenden Projekten zu nennen.
Ausblick. Nach dem starken Wachstum der vergangenen Jahre ist PORR aktuell damit beschäftigt die heurigen Akquisitionen in Deutschland und Österreich, Kostenüberschreitungen in Deutschland und die Schwierigkeiten, die sich aus dem Embargo gegen Katar ergeben haben, zu verdauen. Zusätzlich bleibt der Fokus darauf ausgerichtet, die Marktpräsenz in Deutschland weiter auszubauen, auch mit dem Ziel, die Profitabilität in Richtung 2% Vorsteuermarge anzuheben. Für heuer erwarten wir für Deutschland eine Vorsteuermarge im leicht negativen Bereich, bei einem Umsatzanteil von ca. 25%. Das Embargo gegen Katar könnte sich trotz der Kosten und den Aufwand für die Verlagerung der Logistik ins Land als vorteilhaft für PORR erweisen. Während die Zusatzkosten wohl zumindest zum Teil vom Auftraggeber übernommen werden, eröffnet die dem Land entgegengebrachte Loyalität und rasche Lösungsfindung, um die derzeitigen Bauprojekte rechtzeitig fertigzustellen, weiteres Geschäftspotenzial. In Summe befindet sich PORR aktuell in einer Übergangsphase, die aus unserer Sicht noch einige Quartale dauern wird. Das ausgegebene Ziel, eine Vorsteuermarge von 3% im Jahr 2019 oder 2020 zu erreichen, sehen wir als weiterhin sehr ambitioniert. Daher bestätigen wir unser Kursziel von EUR 27,5 und unsere Halten Empfehlung.
Daniel Lion zu Strabag
Das Auftragsbuch bleibt im abgelaufenen Quartal auf hohem Niveau und steht bei EUR 16,0 Mrd. (+7% J/J, -2% Q/Q), die grössten Zuwächse kommen von neuen Aufträgen in Deutschland, Österreich, Polen, und Ungarn. Die Bauleistung legte nach 9M17 um 9% auf EUR 10,4 Mrd. zu, angetrieben vom deutschen Verkehrswegebau. Die bereinigte EBIT Marge verbesserte sich geringfügig auf 1,8% von 1,6% J/J. Der Vorstand hebt auf Basis der dargelegten Entwicklung den Ausblick für das GJ17 an und erwartet einen Anstieg der Bauleistung auf nunmehr zumindest EUR 14,5 Mrd. (von EUR 14 Mrd.) und einer EBIT-Marge von mind. 3% (bestätigt).
Ausblick. Die 9M-Zahlen zeigen einen, wie erwartet, positiven Geschäftsverlauf. Ein Blick auf laufende und Anstehende Investitionsprogramme einzelner Europäischer Länder zeichnet auch für die Folgejahre eine positive Entwicklungsmöglichkeit. Deutschland, Skandinavien und nun auch CEE tragen verstärkt zum Wachstum bei. Um den Verkauf der Anteile zweier Syndikatsmitglieder ist es allerdings ruhiger geworden und wir sehen die Chancen schwinden, dass der Streubesitz in absehbarer Zukunft erhöht wird. Ein steigender Streubesitz wäre kurzfristig der stärkste Katalysator für den Aktienkurs. Einige Investoren verlieren allerdings langsam die Geduld, nehmen lieber Gewinne mit, wodurch der Aktienkurs in den vergangenen Wochen etwas unter Druck gekommen ist. Fundamental gerechtfertigt ist dieser Verlauf unseres Erachtens nicht.
Thomas Unger zu Vienna Insurance Group
Die Vienna Insurance Group (VIG) veröffentlichte am Mittwoch ihr Q3- Ergebnis. Mit einem Vorsteuergewinn von EUR 111 Mio. im Q3/17 konnten unsere Erwartungen erfüllt und das Niveau der beiden Vorquartale (Q1, Q2) stabil gehalten werden. Insgesamt erhöhte sich der Vorsteuergewinn in Q1- Q3/17 um 9,9% gegenüber der Vergleichsperiode im Vorjahr, während das Konzernergebnis im selben Zeitraum um 2,2% sank (auf EUR 215 Mio. bzw. EUR 2,15 je Aktie). Der Grund für die unterschiedliche Entwicklung sind die nun wieder vollkonsolidierten gemeinnützigen Wohnbaugesellschaften, deren Beiträge beim Nettogewinn grösstenteils wieder abgezogen werden. Das Prämienwachstum gewann im Q3 an Dynamik, die verrechneten Prämien stiegen um 7,2%, während das Plus der ersten drei Quartale bei 2,7% lag. Der Hauptgrund für den schnelleren Anstieg war ein Zuwachs bei den Einmalerlägen in der Lebensversicherung, die in den Quartalen und Jahren davor von der VIG rasant reduziert wurden. Ohne Berücksichtigung dieser Einmalerläge liegt das Prämienwachstum der ersten drei Quartale bei sehr soliden 5,6%. Die Combined Ratio (Schaden-Kosten-Quote) in der Schaden- und Unfallversicherung blieb trotz deutlich erhöhter Unwetterschäden im Q3/17 gegenüber dem Vorjahr unverändert bei 98%.
Ausblick. Für das vierte Quartal erwartet die VIG trotz der Einflüsse der Naturkatastrophen eine weiter positive Entwicklung, ähnlich dem bisherigen Verlauf für 2017. Das Sturmtief „Herwart“ soll Schäden in einer Grössenordnung von EUR 40 bis 45 Mio. (brutto) verursacht haben. Für das GJ 2017 erwartet die VIG somit eine deutliche Steigerung des Ergebnisses aus dem Vorjahr. Die Dividende (je Aktie) soll der Gewinnsteigerung folgen. Das Management verfolgt weiterhin eine Wachstumsstrategie in Zentral- und Osteuropa, Zukäufe in der Region sind geplant. Wir bleiben bei unserer Akkumulieren-Empfehlung.
Michael Marschallinger zu Mayr-Melnhof
Wir haben in dieser Woche unser Kursziel für Mayr-Melnhof auf EUR 130 von EUR 124 erhöht, gleichzeitig aber die Empfehlung von Akkumulieren auf Halten herabgestuft. Das höhere Kursziel ist vorwiegend auf unsere angepassten Schätzungen und den neuen Zeithorizont zurückzuführen. In der Kartondivision gelang es im 3. Quartal, den starken Preisanstieg beim strategischen Rohstoff Altpapier sukzessive zu kompensieren (EBIT +27,5% im Vergleich zum Vorjahresquartal). Das gute 3. Quartal konnte das durch die gestiegenen Rohstoffpreise beeinflusste 1. Halbjahr nicht ganz wettmachen, damit verzeichneten die ersten neun Monate 2017 einen leichten Rückgang beim Konzern-EBIT von 0,8% auf EUR 158,2 Mio. Wir haben daher unsere EBIT-Schätzung für das GJ 2017 leicht um 1,3% nach unten revidiert (auf EUR 213,8 Mio.). Bei den Preisen für Altpapier ist seit Mitte Oktober jedoch eine Erholung am Markt sichtbar, wir haben daher unsere EBIT Schätzungen für die folgenden Jahre 2018 und 2019 leicht nach oben revidiert. Ausserdem glauben wir, dass sich die EBIT Margen in der Division Packaging, gestützt von einem verbesserten Produktmix, weiterhin um die 10%-Grenze bzw. leicht darüber bewegen werden.
Ausblick. Eine deutliche Verbesserung gegenüber den ersten beiden Quartalen war im dritten Quartal 2017 schon spürbar. Wir glauben, dass sich dieser Trend auch in den folgenden Quartalen fortsetzen wird. Gestützt von den Produktivitätssteigerungsmassnahmen, Produktoptimierungen, sowie der Weitergabe der erhöhten Altpapierpreise sollte das Unternehmen langfristig auf dem Wachstumskurs bleiben. Ziel für 2017 bleibt es, bestmöglich an das Ergebnis von 2016 anzuschliessen. Der Aktie fehlt derzeit ein Treiber (z.B. Akquisitionen) um den aktuell hohen Kurs weiter anzukurbeln. Das Unternehmen ist laufend auf der Suche nach Übernahmekandidaten, jedoch seien die Vorstellungen der Verkäufer hinsichtlich des Kaufpreises überzogen. Wir sehen daher aktuell nur eine Halten-Empfehlung.